Den senaste tidens räntehöjningar har ytterligare aktualiserat frågan om jordbruksfastigheternas direktavkastning (dvs fastighetens nettokassaflöde i förhållande till dess marknadsvärde). Ett vanligt argument mot att finansiera en jordbruksfastighet med en hög andel lån är att direktavkastningen från fastigheten är låg och att de årliga kassaflödena från fastigheten inte klarar att betala ränta och amortering på banklånet. För skogsfastigheter med oregelbundna kassaflöden är denna problematik särskilt påtaglig. Lånefinansiering kräver årlig ränta och i vissa fall även amortering samtidigt som skogen inte ger några positiva kassaflöden förrän vid slutavverkning och i viss mån gallring. 

Danske Bank presenterade i en rapport under 2022 att direktavkastningen från skogsfastigheter kan förväntas bli max 1% de kommande åren. Det säger sig självt att det medför svårigheter att finansiera en fastighet som har 1% direktavkastning med en låneränta som har betydligt högre procentsats.

Så, vad är den maximala belåningen som en jordbruksfastighet tål? Det beror för det första på kompositionen av fastigheten. En jordbruksfastighet består som bekant av komponenterna åkermark, betesmark, skogsmark, tomtmark, småhus och ekonomibyggnader. En liten jordbruksfastighet som enbart består av skog och privatbostad har en mycket blygsam direktavkastning medan en välarronderad åkermark eller en rationell ekonomibyggnad har en jämnare och högre direktavkastning.

 Ju högre kassaflöde per hektar och ju lägre marknadsvärde per hektar desto högre direktavkastning. En klassisk spannmålsgård i Skåne har låg direktavkastning pga högt marknadsvärde medan en högavkastande mjölkgård i norra Sverige kan ha en hög direktavkastning pga lågt marknadsvärde. Specialgrödor såsom sockerbetor, rotfrukter och fruktodlingar kan betinga en väsentligt högre direktavkastning pga höga kassaflöden per hektar jämfört med traditionella grödor. 

         En förenklad regel av jordbruksfastighetens maximala belåning är: Direktavkastning från fastigheten/(kalkylräntan på lånat kapital + amorteringstakt). Om direktavkastningen är 3%, kalkylränta är 4% och amorteringen är 1,5%, då blir den maximala belåningsgraden = 3%/(4% + 1,5%) = 55%. 

Om vi istället sänker kalkylräntan till 3%, slopar amorteringen och ökar direktavkastningen till 4%, då klarar fastigheten 100% belåning. 

En relevant fråga i sammanhanget är också vilka kassaflöden som ska hänföras (allokeras) till fastigheten? Om vi har en jordbruksfastighet som består av 100% åkermark, och de enda intäkterna är skörd av grödorna som odlas på fastigheten, då är det enkelt och odiskutabelt. Svårigheten uppstår när vi ska fördela intäkter från animalieproduktion, externa körslor och andra intäkter i företaget. Ditt företag kanske har stora intäkter från maskinstationsverksamhet och dessa maskiner förvaras troligen i maskinhallar som tillhör fastigheten. Ska då intäkterna från maskinstationsverksamheten hänföras till fastighetens direktavkastning eller inte? 

         Eller du kanske äger en fastighet med ekonomibyggnader i vilka du bedriver mjölkproduktion men samtidigt arrenderar du flera fastigheter där du odlar foder till mjölkproduktionen. Hur ska då direktavkastningen från din självägda fastighet beräknas? Det är lätt att veckla in sig i abstrakta beräkningar. 

De flesta verkar vara överens om att direktavkastningen på jordbruksfastigheter är låg (dvs kassaflödet är lågt i förhållande till marknadsvärdet) och att detta medför svårigheter att finansiera jordbruksfastigheter med en hög andel skuldfinansiering. Men hur hög är då direktavkastningen på jordbruksfastigheter egentligen? Finns det några objektiva siffror? 

För att gå till botten med mysteriet studerar vi Sveriges jordbruksarrendatorers arrendeavgifter. Arrendeavgifterna bör rimligen utgöra ett golv för jordbruksfastigheternas direktavkastning. Logiken bakom detta resonemang är att en jordbruksarrendator maximalt kan betala sitt driftsöverskott i arrendeavgift. Förhoppningsvis delar jordägare och markägare ungefär lika på överskottet så att direktavkastningen de facto är arrendeavgiften*2. För att kunna jämföra arrendeavgiften med direktavkastningen sätts arrendeavgiften i relation till marknadsvärdet på fastigheten, då får vi den implicita jordräntan. Genom att utföra denna räkneövning med hjälp av Jordbruksverkets förnämliga statistik erhålles följande resultat enligt figuren. Ur diagrammet nedan framgår att jordräntan, dvs arrendeavgiften i förhållande till (jordbruks)markens marknadsvärde har sjunkit successivt. Det beror på att marken har ökat i värde fortare än arrendeavgiften har ökat. 

Arrendeavgiften antas bero av kassaflödena från jordbruksdriften. Arrendatorn kan inte betala mer i arrendeavgift än vad jorden avkastar, åtminstone inte långsiktigt. 

Ur statistiken (som sträcker sig fram till 2020) framgår att jordräntan på svensk jordbruksmark är ca 2%. Frågan är då hur stor del av det årliga överskottet som fördelas till jordägare respektive arrendator genomsnittligt i Sverige? Ifall vi antar att jordägare och arrendator delar ungefär lika på överskottet från marken så är direktavkastningen 2%*2 = 4%

Figur 1: Jordräntan varierar beroende på var i Sverige vi befinner oss. I norra Sverige är jordräntan högre, detta på grund av att markpriserna är lägre. Det betyder dock inte att arrendeavgiften är högre i absoluta tal, det betyder bara att arrendeavgiften i förhållande till markvärdet är högre. Detta är samma fenomen vi ser på skog, dvs direktavkastningen är högre i norra Sverige på grund av en lägre kapitaldensitet (lägre konkurrens om marken).

Figuren visar att Götalands skogsbygder har lägst jordränta. Det talar för att arrende är mest fördelaktigt i dessa bygder, kontra att äga. Även om äga historiskt sett visat sig vara väsentligt mer fördelaktigt än att arrendera. Figuren visar även att banklåneräntan historiskt varit lägre än jordräntan i samtliga regioner. En intressant spaning är vad som händer i framtiden. Troligen tar det tid för arrendeavgifterna att justeras till det högre ränteläget eftersom arrendeavgifterna är fasta på kort sikt, till skillnad från räntan som är mer flyktig. 

För att få en mer fokuserad studie över jordräntan kan man med fördel studera Svenska Kyrkans förvaltning av de s.k. Prästlönetillgångarna. Detta är jord- och skogsmark som Svenska Kyrkan äger sedan medeltiden och vars jordbruksdel arrenderas ut till jordbruksarrendatorer. Vi väljer att studera Linköpings stift. Ur Linköpings Stifts årsredovisning avseende Prästlönetillgångarna erhålles följande siffror: 

Figur 2: Direktavkastning + värdeförändring = totalavkastning. Direktavkastningen på jordbruksmark mätt som jordräntan (dvs arrendeintäkten i förhållande till marknadsvärdet på jordbruksmarken) har under perioden varit ca 2%. För skogsmark är den något lägre. För skogsmark ska dock detta mått tas med en nypa salt eftersom slutavverkningar kan vara oregelbundna, särskilt i dessa granbarkborretider. För att svara på frågan: ”Vad är direktavkastningen på jordbruksmark?” så visar studien att den MINST bör vara 2%.

Den implicita jordräntan bör utgöra ett golv för vad marken avkastar eftersom arrendatorn inte kan ge bort mer än vad marken avkastar. Förmodligen (och förhoppningsvis) är direktavkastningen (det operativa kassaflödet netto)/marknadsvärdet närmare 4%, givet att arrendator och markägare delar minst 50/50 på överskottet. 

Statistiken från Jordbruksverket och Linköpings Stifts Prästlönetillgångar visar att jordräntan i slättbygden är ca 2%. Sedan är den stora frågan vad direktavkastningen är? Om vi antar, enligt ovan, att arrendator och jordägare delar lika på överskottet, så är direktavkastningen ca 4%. Det har dock inte gjorts några studier på hur överskottet från jordbruksdriften fördelas mellan jordägare och arrendator. Man kan ju hoppas att en aktör som Svenska Kyrkan fördelar detta överskott rättvist. I Kyrkoordningen, som ligger till grund för förvaltningen av Prästlönetillgångarna står följande: 

Den första meningen torde indikera att Kyrkan vill ta en så hög arrendeavgift som möjligt för att maximera avkastningen. Den andra meningen torde å andra sidan indikera att Kyrkans arrendeavgift är skälig och uthållig. Det mest etiska vore att ta ut en arrendeavgift som tillåter arrendatorn att var uthålligt lönsam. 

Hursomhelst, för att svara på den ursprungliga frågan om jordbruksfastigheternas egentliga direktavkastning så bör man kunna drista sig till att hävda att den ligger någonstans mellan 2-4% på jordbruksmark. Men att direktavkastningen varierar kraftigt beroende på den enskilda gårdens inriktning. De verksamheter som bedrivs på svenska jordbruksfastigheter är heterogena till sin natur och därmed skiljer sig direktavkastningen avsevärt. För att direktavkastningen ska öka i framtiden krävs att kassaflödet från fastigheterna ökar i en snabbare takt än markpriserna. Om fastighetsvärdena fortsätter att öka fortare än kassaflödet från marken sjunker direktavkastningen. Då är det endast kontantköpare utan krav på ränta och amortering som kan förränta fastigheterna, såvida inte en annan typ av lånefinansiering blir verklighet.  

Är du nyfiken på en alternativ finansieringsform för att förvärva jordbruksfastigheter? Gårdskapital håller på att utveckla en ny alternativ låneform för förvärv av jordbruksfastigheter som syftar till att främja investeringar på fastigheten snarare än amorteringar. Vi vill gärna prata med dig om din syn på hur en mer flexibel lånefinansiering kan utformas. Du får därför gärna svara på 5 snabba frågor om din syn på finansiering av jordbruksfastigheter på följande LÄNK

Om inte annat får du gärna fundera över diskussionsfrågorna nedan, och kanske diskutera med grannen eller kollegan över en kaffe: 

1.     Vad tror du händer med priserna på jordbruksfastigheter framöver? 

2.     Vad är den implicita jordräntan i din bygd? (Dvs arrendeavgift dividerat med fastighetens marknadsvärde)

3.     Vad tror du händer med direktavkastningen i framtiden? Hur låg kan den bli? Finns det något golv?

4.     Vilka möjligheter ser du att höja direktavkastningen på jordbruksfastigheter generellt? 

Figur 3: Motsatsförhållandet mellan direktavkastning och värdeökning. Ifall värdet på en fastighet ökar utan att det årliga operativa kassaflödet från fastigheten ökar, då minskar direktavkastningen. Det är denna trend vi sett de senaste åren på jordbruksmark.

Frågan är om det finns något golv för direktavkastningen. Hur låg kan direktavkastningen bli? I en värld där samtliga fastighetsköpare finansierar köpet kontant kan direktavkastningen bli hur låg som helst eftersom dessa köpare inte behöver skaffa fram kassaflöden för att betala regelbundna amorteringar och räntekostnader. Men i en värld med lån kan direktavkastningen troligen inte avvika för mycket från låneräntan. 

Avslutningsvis några tänkvärda citat från branschens finansieringsexperter: